来源：六里投资报

　　不抱团 ，不扎堆跟风当下最热门个股，但却一样能把长期年化收益做到15%；

　　这样的基金经理很少
，国泰基金旗下程洲，正是少数人中的一员
。

　　更难得是 ，程洲有着26年投研经验、18年基金管理经验
，历经了多轮牛熊考验；

　　Wind数据显示，其代表产品国泰聚信价值 ，自2013年12月管理起
，截至今年5月14日，12年多的任职回报472.85% ，年化收益15.09%。

　　Wind数据显示
，截至今年一季度末，全市场数千只主动权益基金中 ，由同位基金经理管理时间超12年
、年化收益超12%的“双12
”基金仅11只
，国泰聚信便是其中之一，且位居前列 。

　　凭借这份长期业绩 ，国泰聚信在2017、2022年4次荣获金牛奖 、明星基金奖等行业权威奖项，程洲本人也在2023年荣获《中国证券报》颁发的“金牛奖20周年持续优胜基金经理”殊荣
。

　　程洲的投资起点始于2008年
，刚上手管理基金，就遭遇席卷全球的金融危机。上证指数从6000点一路跌至1664点 。

　　这段至暗时刻 ，塑造了他此后整个投资框架的底色
，对市场风险永远保持敬畏之心
。

　　他深刻体会过“熊市不言底 ”，也见识过“牛市不言顶
”。

　　从那以后 ，他再也不相信有“100%概率”的事情；任何判断都要留有余地
，任何投资都要有安全边际 。

　　这种敬畏，后来一次次被验证
。

　　2015年的互联网+泡沫
、前几年的核心资产泡沫、新能源泡沫——程洲都选择了提前离场或拒绝参与。

　　不是因为他不看好那些行业 ，而是他觉得价格已经脱离了价值 。

　　每次都说这次不一样
，其实每次都一样
。

　　市场越是人声鼎沸的时候，越是需要冷静 ，再优质的企业也要看价格。

　　作为一名价值成长风格的选手
，程洲不排斥成长股，但会选择深度左侧布局 ，买在无人问津处；

　　他捕捉的是好价格 、成长性之间交错重叠的部分，相信价格终将反映价值
，按照“行业龙头
、自由现金流好、估值低 ”的标准严选个股 。

　　图1：程洲管理的基金情况

　　来源：

　　Wind，基金2026年一季报 ，规模截至2026.3.31
，业绩回报截至2026.5.14，历史业绩仅供参考 ，不预示未来表现也不构成投资建议。

　　价值投资≠低估值

　　以好价格买好的公司

　　有些分析把程洲归类为“低估值选手
”
，其实不然
。

　　从他的持仓来看，包含有不少成长性强的新质生产力的细分龙头。

　　这些公司的绝对估值未必最低 ，但从产业链地位或国际比较来看
，相对估值具有吸引力，

　　程洲认为 ，这同样属于价值投资的范畴 。

　　从绝对估值看
，以国泰聚信为例，Wind数据显示 ，截至今年一季度末，组合重仓股的平均市盈率近年来基本位于40倍以下
，多数时间低于同类平均水平；平均市净率更是持续低于同类平均水平
。

　　因此，把他的投资风格界定为“价值成长”更加贴切 ，

　　程洲曾经明确表示过
，“我不会去买那些明显高估的东西，但如果这个东西有成长性 ，我也愿意给一个合理的溢价。 ”

　　这正是他区别于“深度价值”或“纯低估值
”风格的地方 。

　　既看重公司的质量
，也看重买入的价格；

　　既追求成长性，又不会为成长支付过高的溢价 ，再优质的企业也要看价格
。

　　程洲认为
，价值投资的核心就是以好的价格买好的公司，

　　在此基础上 ，他的选股标准非常明确：行业龙头 、自由现金流好
、估值；这三条缺一不可。

　　行业龙头意味着竞争地位稳固；自由现金流好意味着盈利质量高；买估值更低的品种
，则提供了安全边际和潜在回报空间 。

　　这套方法在国泰聚信的长期业绩上已经得到了验证
。

　　图2：国泰聚信价值2026年一季度重仓股

　　来源：基金定期报告，

　　Wind ，基金持仓动态变化，仅供参考
，不构成投资建议和承诺。

　　深度左侧，不从众

　　在“无人问津处
”寻找机会

　　程洲投资的另一大特点是深度左侧布局 ，有明显的逆向特征 。

　　他不追逐热门赛道
，不跟风不从众，从基金定期报告可以看到 ，他的持仓个股名单体现出了独立思考的特点
。

　　很多股票
，在底部可能只有他一家机构在买。

　　例如，他在2018年四季度重仓原料药 。成为市场上最早布局该方向的基金经理之一。

　　当时许多医药专业出身的基金经理将其简单归类为低端制造而忽略 ，而程洲从基本面和估值角度判断
，认为原料药行业具备较好的投资价值
。

　　此后，这批底部买入的原料药个股涨幅可观。

　　这种“深度左侧”的风格 ，也意味着常常要承受“踏空 ”和“过早介入
”的压力 。

　　不过
，程洲更相信均值回归的力量，

　　无论是企业经营、市场风格还是供需关系 ，极端状态一定会修复
。

　　这种信仰不是盲目的，而是基于他对经济周期和产业规律的长期跟踪和理解。

　　正是这种不从众的定力和深度左侧的方法
，让他在市场低谷时能以低廉的价格买入优质资产，在市场回暖时享受估值与盈利的双击 。

　　对风险保持敏感

　　组合纪律性强 ，持仓更均衡

　　程洲的投资生涯始于2008年的熊市
，

　　这让他在此后近18年的基金管理中，对风险始终保持天然的敏感性
。

　　反映在组合管理上 ，就是三条铁的纪律。

　　首先
，不对行业作极端配置，更分散均衡 。

　　程洲的投资框架中 ，不主动做行业轮动
，个股选择形成行业配置结果
。

　　基金定期报告显示，程洲的组合平均覆盖15-20个申万一级行业 ，第一大重仓行业配置也就在20%左右
，前三大行业合计一般在50-60%。

　　即使再看好某个方向，也会给自己留足余地 。

　　图3：国泰聚信价值行业配置变化

　　来源：基金定期报告 ，

　　Wind，基金持仓动态变化
，仅供参考，不构成投资建议和承诺
。

　　图4：国泰聚信价值行业集中度变化

　　来源：基金定期报告 ，

　　Wind

　　其次
，是估值和个股层面的严格控制。

　　个股层面，跟行业一样 ，不走极端
，前十大重仓股的集中度基本控制在60%以下；

　　而总持仓个股数量上的变化，也反映了他对组合管理的持续反思 。

　　翻看其过往定期报告 ，可以发现2015年以前
，管理规模较小时，其全部持仓仅有20来只 ，符合经典教材中“约27只股票就可以分散非系统性风险
”的理论。

　　但当规模增长到200亿后
，程洲发现如果仍然只持有二三十只股票，一旦市场缩量 、个股业绩不达预期 ，流动性就会出问题；

　　于是从2016年开始，程洲明显增加了总持股数量
，同时积极寻找新机会，选择的过程中进行严格的质量筛选和估值控制 ，保持组合的更替和活力
。

　　估值方面
，重仓股的平均市盈率，长期低于同类平均水平。

　　即使是景气度再高的龙头 ，如果估值过高
，他也尽量少参与 。

　　但纪律不等于僵化
。

　　程洲有一个独特的“空杯心态”管理方法：

　　他时常会问自己，假设现在有一笔新资金到账 ，现有持仓中的股票是否仍然值得买入？

　　如果答案是否定的
，那就说明某些公司潜在收益率已然不足，应该果断调出。

　　这种方法帮助他克服了人性中“不愿意认错 ” ，“不愿意卖出亏损股
，不愿意实现亏损
”的心理弱点 。

　　2026年PPI转正

　　企业盈利有望持续改善

　　站在当下，程洲对2026年的权益市场的看法相对积极 ，但也不盲目乐观
。

　　他判断，过去一年多驱动市场上行的核心逻辑
，没有发生根本性转变——

　　政策支持力度持续加码，流动性保持充裕 ，估值洼地效应依然显著。

　　更重要的是
，今年3月份PPI同比增速由负转正，这意味着企业盈利水平有望持续改善 。

　　牛市格局或将维持 ，但涨幅可能不及2025年
。

　　在具体方向上
，他看好四条主线：

　　第一，硬科技。

　　尤其是国产算力
、半导体设备、半导体材料等“卡脖子”环节 。

　　当然这里面选股有一定难度 ，硬科技是市场关注的重点
，整体估值水平比较高
。

　　第二个，就是中游偏周期的方向。

　　因为PPI转正是一个非常重要的信号 ，意味着开始供需逆转了 。

　　当然
，不同的行业可能节奏不一样，有些股价可能已经有反应了 ，但有些还趴在底部。

　　但最终可能都会往上走，

　　因为只要亏损的时间足够长
，行业会有自发的去产能，市场规律肯定会起作用
。

　　所以中游偏周期的行业 ，像化工 、机械
，肯定是有机会。

　　尤其像化工，年初的时候表现就还不错 ，但后来因为美以冲突
，油价大幅波动，其实现在很多股票反而跌回去了 。

　　现在90美元油价 ，很多化工股的盈利、股价比60美元油价的时候还要低
。

　　第三个
，就是一些出口链的公司。

　　虽然人民币在升值，从一季报来看 ，有些企业汇兑损失比较大
，主要是因为大家没有想到升值会这么快 。

　　如果大家对这个升值的趋势开始认同，做一些应对的话 ，其实影响可能就没那么大了
。

　　同时，因为中国企业的竞争力
，包括全球算力相关的电力设备
、储能、新能源这些需求，都离不开中国。

　　中国的出口强势行业 ，未来应该是有机会的 。

　　第四个
，港股应该还是一个估值的洼地，随着人民币升值的确定性越来越高之后 ，它是有修复的一个空间
。

　　另外
，如果到下半年，房地产市场能够企稳的话 ，内需就会起来。

　　因为地产是周期之母
，对内需的影响是非常大的，

　　跟房地产产业相关的一些建筑建材 ，包括后面的消费
，这些都可能会起来 。当然这点还需要持续观察
。